【财讯】私募大咖看市场之翼虎投资余定恒

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“私募大咖啡看市场”栏邀请数十亿资金的私募证券基金投研负责人，分享关于a股市场的最新观点。 他们是集中于中国资本市场迅速发展的智者，可以倾听他们将来对中国经济和资本市场的思辨、多维度的观点，打动你的思考。
【私人基金金刺猬评选】

具有20年国内外证券投资和投资经验，在珠海证券资产管理部、平安证券投行部担任要职，对中国证券市场的快速发展过程有独特而深刻的理解。 现任深圳翼虎资产管理有限企业创始人、控股股东、执行董事，现任企业理事长兼投资监督、投资决策委员会委员。 遵守价值投资理念，把握市场中的长期趋势机会。 获第一届中国私募金刺猬奖。

文/本财经何珊

此次“私募大咖啡见面会”嘉宾是目前深圳翼虎资产管理有限企业控股股东、企业总经理、投资委员会委员、执行董事余定恒。 关于年投资品种的选择，余定恒的核心观点是:回归价值、回归领导、回归业绩。

“去买尽量不下跌的品种，尽量找领域的领导，以能深入洗牌后赚钱的企业为底仓。 例如，在化学工业、有色、钢铁、煤炭、led、白酒等领域，阶段性地配合成长株，例如新能源汽车、半导体、ppp。 如果政策从风险防范、抑制通货膨胀转向稳定增长，这些股票可能有更大的机会。 ”。

回顾往年，余定恒也觉得“黑天鹅”很多。 同时游戏的对手变了。 不是你和我之间的游戏，也不是机构和机构之间的游戏。 在越来越多的意义上可能是和“国家队”的游戏。 他甚至感叹资本市场的生态正在恶化。 “整个市场充斥着内幕、交易和游戏。 妖魔鬼比较多，多次进行所谓的价值投资相当困难。 年的市场让我感到压力，痛苦，有时问自己是否适合这项工作。 ”。

余定恒认为炒面是最接近人性的领域。 每天的交易、损益和涨价很快就会有效地冲击自己的心。 你的感情，你的心情能否控制很重要。 通常，人的交易模式是仓库的结构基本上是倒金字塔，指数越低仓库的位置越低，实际上仓库的管理是违反人性的过程，需要战胜自己，超越自己。

“我们是职业投资者，每天在这个市场战斗。 说心情好就做，说心情不好就不做”但是，余定恒依然是以巩固自己的中心线心情选择股票为中心的投资风格，在市场没有趋势，别人的钱也没有赚到的情况下，“啊。 ”。

对于年必须总结的经验教训，余定恒承认到10月为止的经济复苏力超过了预期，在自己应该配置的时候做了交易。 10月以后，政策在杠杆、风险防止、抑制通货膨胀的力量超过预期，应该进行交易时就安排好了。

对话实录:

本财经:关于即将结束的年中国资本市场，用什么关键词表现？ 为什么？

余定恒:市场先从年说起，年最初我认为“黑鸟”很多。 确实从年初的alphago战胜李世石，谈论权威人士，去英国脱欧，8日管理新规则，11月的川普上台，到了刘主席，发现全年的“黑鸟”很多。 整体上游戏的对手会改变——现在的游戏不是你和我之间的游戏，也不是机构和机构之间的游戏，在越来越多的意义上可能是和“国家队”的游戏。 那可能不是常态，但出现了股票灾害，所以确实“国家队”在市场上有他的这种行为。 我们需要符合他这种行为的特征。

整个资本市场的生态确实在恶化。 股票可以不下跌，有价值，购买，拥有，有趋势，赚人民银行的钱，赚别人的钱，但如果两者都没有，就可以投资赚钱。 这个游戏的压力很大。 整个市场充斥着这样的内幕、交易、游戏，妖魔鬼很多，所以很难在里面多次说所谓的价值投资。 年的市场让我感到压力，痛苦，有时问自己是否适合这项工作，但无论如何，我希望你不要辜负投资者对我的同意和期待。 但这是接近人性的领域，有时确实不容易。

本财经:回顾年行情，投资思路是什么？ 如何应对修改调整、经验教训？

余定恒:总结年，到10月为止的经济复苏力超出预期，在应该配置的时候进行了交易。 10月以后，政策必须配置在杠杆、风险防止、抑制通货膨胀的力量超过预期，进行交易时。 这是我必须年总结的方面，方法出问题，战略出问题，这是我必须年总结的经验教训。

本财经:年市场走势会怎么样？

余定恒:春节前后市场相对明显后，可能会看到真正的中线机会。 从现在短期内的市场来看，可能有一定技术的超跌反弹和修复。

大行情的中线机会还没有来，可能还在等。 许多事件似乎确实没有一种说法。 包括货币政策的紧张度、汇率趋势、川普登场后他是怎么出牌的。 如果改变以前的点或者由于内部游戏的原因，川普的一种方法不能马上落地的话，市场可能压力很小。

本财经:明年对宏观基本的看法？

余定恒:对于年宏，增速我自己也不像年那么乐观。 因为年放了那么多水提升了宏观。 现在整体调整的是供给方加强货币组合，在这个组合下宏观压力一定会很明显。 但是，在这个过程中一点高质量的龙头公司的价值股票不一定是坏事。 在这个调整的过程中，一些龙头公司由于这个价格的特征、技术的进步，可以得到包括企业品牌在内的越来越多的份额。 相反，这个调整过程恰恰相反是特色领导公司成长的黄金期。

在大风险防范通货膨胀的背景下，货币政策的中期流动性难以缓和。 除非维持汇率，否则除非抑制资产泡沫，否则中央经济事业会议上提到的风险防范，除非走杠杆之路。

大家可以根据我的想法来看。 领导、龙身、龙尾-领导是ppi、房地产销售数据、汽车销售数据等先行指标，最初可能略有下跌。 产业增加值、发电量等龙身同步指标可能还维持在相对高位，之后指标上升。 龙尾比如利润指标，税收指标，这些东西还在上面。

年整体的构想是“决定后行动”，要想紧紧跟着管理层的政策走，就必须信任他。 他不仅有政策，还有意志，也很有钱。 这是我最大的经验。 在政策理解明确的情况下要办案，只是要为加仓加仓，为同行竞争排名而投资。

本财经:影响年资本市场的核心因素有哪些？

余定恒:年一主要关注的是中央经济事业会议，过去每年都有，为什么以前大家的关注度不那么高呢？ 其中心原因是，三中全会、六中全会建立了以习总书记为中心的党中央后，管理层的行政效率特别高，管理层有意愿进行事件是很重要的。

从整体上看，中央经济会议称为脱虚入实。 真正的金融空转换的东西很少。 货币政策可能会恢复中性。 汇率在相对位置稳定，房地产回到居住属性，削弱投资属性。 由此，在整个金融资源中，管理层不鼓励他进入投资行业，而是希望进入实体。 “入实”部分主要通过几个手段进行: 1、深化供给方改革和确立供给方几个重点领域2 .迅速发展创新，但创新指数不是用全民运动的方法开展3，混合一切制改革。 4、ppp； 5、债转股。

我认为中央经济事业会议是供给方改革+束缚货币的组合，这个组合在过去几年里没有出现。 如果真的严格遵循这个政策的话，整个货币政策会在中期维持比较大的压力。

第二，值得注意的是，由于汇率政策严格，以ppp为代表的基础设施房地产投资下跌的力量可能低于预期，可能会发现gdp整体增长率不如预期强。 影响汇率的因素比较多，包括出口、现货项目中的贸易顺差、利率水平、资产泡沫程度、外汇管制手段等。 在年上半年或川普登场前后，汇率依然有压力。 因为这是游戏的过程。 川普上台采取有点过激的措施，比如公开中国是外汇操纵国等，可能有汇率战，也可能有点压力。 但是，随着中央经济事业会议和g20的自主限制，出现了世界货币政策的拐点，我认为大的这样的汇率压力，从中长期来看还是有的，但年2季度以后反倒可能没那么大。

第三值得注意的是房地产泡沫，1993年新政出台后，这一规定资产投资一定会下跌，大致率可能是这个经济复苏的高价已经过去了。 这种经济复苏不是诉讼端的牵引，或者完全不是诉讼端的牵引，而是供给端改革带来的这种微观水平的财务状况的改善，因此，这样的价格牵引因素如果不能持续比较大的工业金属、黑色金属、化学工业品这样的价格，就有这种利益

本财经:你每年就大分类的资产配置提出建议吗？

余定恒:对于大类资产，我认为明年的房地产机会不太大。 我想除了一线城市，可能还有一点改善的诉求。 三四线城市可能还处于深度库存清除的过程中。 当然，这其中有很大的人口结构和城市化过程的问题。 我认为借款和商品是打碎机械臂的过程。 通货膨胀预测还是通货膨胀预测，如果是通货膨胀预测的话，我认为商品价格还有机会，但是借款是没有机会的。 通货紧缩的预想的话正好相反。 毫无疑问，去年头九个月借款和商品增加了，一个类别肯定有问题。 事实可能是做商品比借钱好。 商品的短期方向是错误的。 借款短期内可能有点不对。

所以，我认为在大分类资产中，不动产、借款、商品有些不是最好的状态。 那个股票市场，大分类资产不一定有机会，被称为回归价值、回归领导、业绩回归过程的东西在增加。

本财经:年投资机会会出现在那些行业、领域、方向上吗？

余定恒:过去经历过中小创的牛市，创业板从500多点上升到4000点，7、8倍，很多股票上涨了几十倍，这里面确实波澜壮阔。 但是现在看到这个市场，成长股，或者这样的中小创面临着比较大的拐点。

第一，产业创新高潮1，以移动网络为代表的读者红利已经过去，最新数据中国读者10亿，增长速度仅为5.7%； 2、人均智能终端拥有数量已经过了高峰，招聘时间也达到了高峰，因为起床从最初到就寝到最后都在看手机，所以总量没有怎么增加。 3、智能终端结构优化。 例如，在硬件方面，苹果可能正在剪单。 华为，oppo可能正在成长。 在应用程序中上半年像直播一样流量大幅度增加。 下半年有类似摩托车的结构亮点。

第二，我认为人工智能vr、ar的新黑科技还没有完全成长，人工智能的基点还没有到来。 最近又有一个master战胜了科杰，但似乎还没有达到这个基点——那是我们的生活习惯、工作方法变化没有看到明显的拐点，有可能产生创新的下一个高潮还没有到来。

第三，在创新过程中，资本市场已经无法评价了。 比如蚂蚁，腾讯，其实利润增长非常好，但他的股价已经不创新了。 因为他消化了他过高的评价值。

内生就是这样。 外生收购呢？ 1、产业资本年恶化后以外生式的收购方法成长的时候，也出现了难以维持的新情况。 2、主板和创业板的估值逐渐回归，过去你在比较高的位置一定能吸引，现在越来越便宜越来越不合适，你对股东的稀释越来越严重，管理层积极管理并购市场的混乱， 防止a，把这些东西加在一起，内生高潮有点变化，外生的开始有点变化，不如一起成长想象的好。

本财经:对于现在的市场环境，你的组合是怎么布局的？ 采取什么样的投资战略？

余定恒:反过来说，价值股将出现新的机会。 从年开始，除了上游有色、化工、环境保护的原因、自然原因、公共汽车改革的原因以外，无论如何，部分生产能力逐渐明确，这样他剩下的水龙头就获得了比较好的效益和效益，化工、有色、钢铁、。 所以我将来想把价值股票的配置作为全年的这样的主线，进行阶段性的配置。

其次，由于这一轮的小复苏，资本市场对全周期股票、价值股票的看法发生了一些变化，很多领域也没有那么坏，不仅没有死，而且有可能以相反的势头涨价，集中度提高。 例如，在白酒领域，虽然领域的增长率不如过去快，但份额已经开始集中在名酒上，名酒茅台、五谷液、老藏、茅台正在刷新历史，证明了问题。 不是所有领域的复活，而是恢复领先的业绩份额，这是回归价值、回到领先的概念。 这些股票赚钱能力很强，从茅台到第三季度的预售账户有180亿美元。 就像中小创讲故事一样，再好的业绩也消化了所谓的高评价值，所以中小创成长股休息了一会儿。

总投资战略以回归价值、回归领导、回归业绩、尽量不下跌的品种、尽量寻找领域领导、深度洗牌后赚钱的企业为底仓，如化工、有色、钢铁、煤炭、led、白酒、及其 因为这些东西都是广泛的领域，所以对gdp的牵引比较大。

本财经:加快节奏ipo，大量定增解禁对市场的影响是多少？

余定恒:现在资本市场担心扩大。 确实是一年。 定增约1万4千亿，ipo约2千多亿，全年1万6千多亿。 这个量还很大，资本市场确实成了脱虚而入的战术平台。 但是，这样减产后，对资本市场整体流动性的要求依然很高，虽然可能在库存中的这个空之间，但如果管理层整体对这种虚脱的态度不变的话，通过股票上涨和投机的方法，资本市场 我想还是必须借助力量，跟着管理层的指挥棒向有价值的高品质企业转移。 所以，总体来说，不会按照现有的这个市场价格销售模式发行新股，不能发行过去担心的市场行情不好的新股。

本财经:你怎么看乐视？ 你买过这个股票吗？

余定恒:乐视，第一，我没买过，不知道我说的对不对。 你个人认为在做什么样的事件？ 我以他的视频为中心进行生态布局。 然后用硬件的方法做。 硬件有它自己的制造价格、流通价格和渠道价格。 你必须迅速把硬件变成锁定顾客的手段。 现在不同意资本市场的话，就会出现财务状况和资金整体的压力。 乐视现在的现状体现了什么？ 由于证明了把硬件作为普适生态布局的入口的方法，如果是这样的话，我认为乐视面临着战术上的调整。 这里看到的不仅仅是裁员，除了控制现金流，重新融资，这个战术本身还需要调整。 这是我对乐视的基本看法。

本财经:你觉得军工板块怎么样？

余定恒:军需产业板块实际上安静了一个多月，但我自己认为军需产业板块中好的目标很少。 为什么这么说？ 我们也不是主题投资，所以有一张票。 你不知道那个基本面，所以没有自信就拿不到。 这个领域可能有主题投资的机会。 特别是最近的台海问题，包括中美关系游戏的前期，在混合的期待下，可能需要更大的机会。 但是，确实本身的增长低于预期，因此收购和供资的过程正在增加。 但是，这其中怎么办，还是取决于你的交易能力。

本财经:汇率对今年股票市场的影响？ 你觉得新购买怎么样？

余定恒:如果汇率保持压力，这样严格的货币政策会在中期继续影响资本市场，所以如果汇率有压力，资本市场的压力就会变大。 因为汇率不会放松。 新规则没有限制你的购买限额。 越来越多的东西是给你“混沙子”，是鼓励真正的交易，不是转移钱。 比如，去海外旅行要兑换外币。 我很抱歉。 提供机票。 是的。 总体来说，购买过程鼓励你真的很花钱。 汇款过程有点麻烦。 总体来说，不鼓励资本项目购买股票投资、保险和不动产。 所以，我认为对真正的收购行为影响不大。 想出钱去赌，对避免人民币下跌风险有影响。