巴菲特的恐惧与贪婪

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[巴菲特不再是过去的他了，他爬了一段楼梯。但是我们这些比他小几十岁的人仍然留在30年前，这就是问题所在。在中国传统文化中，“陛下”是一个非常重要的基因。意思是“我太谦虚了，不敢看着你和你说话。”我只能通过你脚下的人聆听天堂”。如果有大臣抬头喊“皇帝”，那他一定是赶时间，或者想做个正直的大臣，和皇帝“翻头发”。因此，中国人很容易用对待陛下的态度来对待巴菲特——他们在学习前跪下来称呼陛下，因为他是上帝——至高无上的上帝。 中国文化中也有“圣人”基因。虽然有句话说“成大事者不拘小节，成大事者不拘小节”，但这是一种边际理论，我们从心底里拒绝——圣人做礼乐，教育天下，他必须“圣而圣”，所以我无法想象他会做一些非宗教的事情。你看不见我。当我们崇拜一个人时，我们把他捧向天空。一旦我们知道了事情的真相，不管一个人有多伟大，他都会立刻被贬为一文不值。因此，在解读巴菲特时，我们很容易选择性地关注，对违背圣人形象的事情视而不见，充耳不闻，回避和拒绝教学之外的事情。 在中国文化中还有一个“不做就说”的传统。它由孔子倡导，因三代文字狱的“康雍干”而达到高峰。所有学者都去编纂《四库全书》，作校注，进行考证，没有新的思想、观点和研究，以致龚自珍沉闷地发出“九州气盛，万马其悲；我建议上帝在不坚持一种模式的情况下复兴和抛弃天赋。然而，在这种文化的影响下，我们很难出格。不做而言，不解剖而言，是最安全、最容易的巴菲特研究。 在过去的20年里，这种什么也不做就说的传统已经发展成为一种标准的以答案为导向的应试教育。我们独立思考，追根溯源，系统分析。“我爱我的老师，我更爱真理”的能力和精神追求被极大地摧毁了。因此，我们只会根据巴菲特明确告诉我们的来解释巴菲特，而不会从他闪烁其词、言行不一以及其他投资风格和策略的痕迹中发现真正的巴菲特在他的投资行为中所表现出来的东西。一旦有人说了这话，他们立即发出强烈抗议，并拍摄了各种瓷砖。 我不想在上一期讲述巴菲特出售金融衍生品的故事，因为这一系列文章只讨论了巴菲特如何制造股票。但现在我们正在谈论这个，让我们来谈谈一个不是特别秘密的秘密:巴菲特写给股东的信不是巴菲特写的，但其中一些是由一位著名的高级金融编辑写的，他的老朋友。知道了这一点，你就会计算出:巴菲特的话一半是说一半是留，他写给股东的信也不全是他写的。那么，按照巴菲特的话来说，复制巴菲特的真实投资世界有多完整呢？ 巴菲特在世界上的真正投资很难用三言两语来形容。他的言论只反映了他在世界上真正投资的一个角落，他的言论中只有三分之二是好公司和好价格。全球对冲基金教父迈克尔·斯坦哈特(michael steinhardt)称巴菲特为现代最伟大的公共关系并非没有道理。 但正如我们所说，当股票价格不便宜时，在价值投资中引入时间因素并没有害处，它可以为我们的投资提供更安全、更可靠的保证。这些因素包括:公司的时机、公司目前的盈利能力是否良好；价格时机，在适合或需要购买的阶段；宏观和市场时机，没有重大的系统性风险。我们已经讨论了前两个机会，现在我们将讨论宏观和市场。 先讲几个故事。 第一个故事:1987年10月，可口可乐在除权前跌破15美元(巴菲特在1988年底的收购价格是22美元)。巴菲特为什么没有买下它？看两个背景: 1)1987年，可口可乐的利润只增长了1.66%，这是其业绩增长率在经历了几年的高速增长后首次大幅下降。任何人都不可避免地会有一点疑问:它的高增长阶段已经结束了吗？1987年10月，美国股市崩盘，指数暴跌34%。后人往往将其归咎为程序化交易，但事实上，德国和美国之间严重的货币政策对立和紧张的货币战争已经引起了人们对即将到来的金融危机的担忧和恐惧。有没有可能这样推理:巴菲特不确定宏观经济和市场的系统性风险？ 第二个故事:1996年，在麦当劳从高位退出的第五个月，他花费了12.65亿美元，成为历史上最大的单笔投资。应该说，这次投资非常成功，购买价格是当时的最低价格(也是abc波的C波底部)。但一年后，他几乎以原价出售了它——只赚了一年的奖金。为什么？可以看出，麦当劳的销量停止增长，与此同时，其股价只是小幅上涨，然后回落到原来的位置。 但在巴菲特卖掉它后不久，古怪的市场先生不止一次地抬高股价，这让他和芒格深感遗憾，总是唠叨着“损失10亿美元”。 2003年2月，弥补遗憾的机会来了。当年，麦当劳的股价跌至其售价的一半，但巴菲特对此视而不见，并无动于衷——尽管他仍在许多场合表示这是一家不错的公司。看看两个背景: 1)2003年1月下旬，麦当劳宣布了47年来的首次季度亏损——扣除项目费用后每股亏损0.27美元(不包括项目费用为25美分的利润)；非典发生在中国(当时，只有中国人不知道它发生了)。作为麦当劳最重要的海外市场，它将对其利润产生巨大影响！该公司仍是一家好公司，其股价已变得更便宜——与其长期复利增长相比，唯一错误的是时机！无论公司当时的盈利能力，还是宏观经营背景。 只是麦当劳没有像可口可乐和美国运通那样在那些年反弹后进行整合，等待宏观背景和公司利润的改善。取而代之的是，它经历了迄今为止我所见过的最大的“V”形逆转，乘风破浪，迅速上升。它已经上涨了7年多，上涨了8倍，年均复利收入达到30%，比他这8年“一生”中持有的任何一只股票都要好N倍以上。第三个故事:1997年，巴菲特发表了一篇有关宏观和市场的演讲。在为“我们从不试图猜测股票市场的总体趋势(即市场趋势，作者注)”和“虽然我们从不预测股票市场的趋势”铺平道路之后，他透露了自己的真实感受:“但他试图评估合理的价格水平。”如果巴菲特的投资与市场无关，他为什么要“尝试评估”？此外，评估和预测的区别是什么？这只是一个直接的观点，一个明确的观点，一个间接的观点，一个委婉的观点，结论都是一样的，都是关于市场是否会下跌。那么，巴菲特是如何“试图评估”的呢？他表示，首先，“当前市场的整体股价水平严重侵蚀了格雷厄姆‘安全边际’的投资基石。”其次，他认为存在两个条件，市场可以支持。一是利率保持不变或下降，二是公司整体利润仍能保持在较高水平。 由于这两个原因，巴菲特在1997年只卖出了15.5亿美元的股票，占他头寸的4%，其中包括12.65亿美元的麦当劳股票。 巴菲特不是说过“即使明天格林斯潘坐在我旁边，告诉我未来两年的货币政策，我也不会改变我的决定”吗？把这个清晰的陈述与上面的曲折相比较，你不认为在他明确的语言系统中有许多不可靠的东西吗？我不认为我在情景对话中所说的话一定会导致“这个巴菲特”和“另一个巴菲特”之间的争斗。当巴菲特说“即使格林斯潘明天...“，他什么都知道，不会做任何改变。当他说“让我们试着评估……”时，他真的需要看看宏观货币政策来决定他的投资组合的进入和退出。真正让我感到惊讶的是，我们的巴基斯坦粉丝和巴基斯坦学者可能对如此明显的事实和“坦白”充耳不闻，视而不见，然后得出“从不考虑宏观和市场”、“从不考虑货币政策”和“只考虑……等结论。 事实上，巴菲特的言行有很多不一致之处——这在西方文化和价值体系中并不是一个错误。只要不侵犯他人的利益，最大化自己的利益是一项自然的人权，这是神圣不可侵犯的。例如，他一直在唱“别人怕我贪婪”，但从1987年后的三次大调整来看，这已经成为一句套话。 1987年，美国股市崩盘。截至年底，巴菲特除了以172.5万美元的价格增持1万股农行股票外，没有购买任何股票。相反，他只卖出了三只股票——他“一生持有”的四只股票中的三只！ 在2002年熊市的底部，伯克希尔·哈撒韦的年度报告显示他没有增持股票。是不是S&P 500指数已经下跌了50%，而他的眼里仍然没有股票？ 2008年，当巴菲特高调买入一只股票时(当他希望有所作为时，他总是高调；相反，正如他所说:如果我告诉你我买了什么股票，我会杀人灭口。)，中国媒体对“别人怕我贪婪”充满钦佩。但事实是，巴菲特今年清理了5只股票，减少了3只股票，增加了5只股票，并且没有增加新品种。累计买入金额为75.02亿美元，卖出金额高达104.16亿美元，是买入金额的1.39倍！换句话说，当我们把巴菲特在2008年的280亿美元投资作为“别人害怕我的贪婪”的模型时，我们不知道280亿美元中的大部分是用与我们无关的资产购买的。就股市而言，这一年是净撤出，而不是资本增加！与2007年整个市场的贪婪相比，30年前他只卖出了6.75亿美元，买入了72.11亿美元的股票，你会觉得用巴菲特的“别人贪婪，我害怕，别人害怕，我贪婪”是一件非常可笑的事情！ 巴菲特不再是过去的他了，他爬了一段楼梯。但是我们这些比他小几十岁的人仍然留在30年前，这就是问题所在。