从房企现金流角度看房价

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在最后一栏，我们分析了四大房企的现金流状况，即“招募和保护万金”。在本期中，我们将继续与读者和朋友讨论从前面的分析中获得的结果及其意义。 首先，用预收款、当期利润和贷款中的现金来准备大量库存并以越来越快的速度储存大量房屋意味着什么？ 你可以仔细想想，这种扩张模式的前提是什么？如果没有一波又一波的购房者自愿为房地产开发商的图纸付款，这种模式还能持续吗？影响房地产企业乃至整个房地产行业的是买家的支付意愿和能力。 买家对未来房价的预期是影响其购买意愿的一个重要因素。因此，像万金这样的房屋招聘公司是在赌房价会在可预见的未来继续上涨；我敢打赌，在可预见的未来，购房者会认同这一预期，不会认为房价会下跌。然而，是否有一个只能涨跌的市场？ 常识告诉我们，即使是最好、最急需的东西，如果超出了买方的支付能力，也只能堆放在仓库里。这能部分解释四大房企库存上升的原因吗？这是否意味着我们可以通过将房价与购房者的负担能力联系起来来理解房价的合理性？国际公认的房价收入比不适用于中国，这是否有悖常理？ 我们遵循这一思路来评估四大房地产企业经营模式的可持续性。买家的钱来自收入、储蓄和贷款，这些决定了他们的支付能力。我们从这三个方面来分析目前的房价状况: 根据我们的计算，上海的房价是收入的26.64倍，北京等一线城市的情况与上海大致相同。世界银行(World Bank)的专家安德鲁哈默(Andrew hamer)认为，一个合理的“价格收入比是3至6倍”，当它达到5倍时，大多数人将无法购买。在美国等西方发达国家，房价与收入的比率一般在3到6倍之间。从这些数据的比较来看，与如此高的房价相比，中国一线城市居民有能力支付吗？ 从储蓄的角度来看，不包括消费支出的可支配收入就是人均储蓄。仍以上海为例，2012年城镇居民人均可支配收入为40188元，扣除人均消费支出26253元后，人均储蓄为13935元，一个两口之家年均储蓄为27870元。购买一套100平方米的公寓需要76年。让我们从借用的角度来分析一下。与目前的高房价相比，潜在买家的支付能力是不够的。这能解释房地产企业的高库存水平吗？我们能推断依赖预付款来支持大量库存的商业模式是不可持续的吗？第二，高资产负债率和高财务杠杆意味着什么？ 在这里，我们不妨先研究一个小场景，然后高财务杠杆的隐忧就会立即显露出来。例如，一个项目需要2元的总投资，在繁荣时期支付利息前的投资回报率是15%，在萧条时期是3%，不考虑所得税。 如果不借钱，2元的总投资将由股东投资，所以总投资/股东投资，即财务杠杆将翻倍。项目繁荣时的投资回报率，即股东投资回报率为15%，萧条时股东投资回报率为3%，波动幅度为12%。 如果股东只投资1元借款1元，利率为10%。此时，总资产/股东投资(即财务杠杆)翻了一番。繁荣时期，付息前利润为15% × 2 = 0.30元，付息后利润为0.10元，股东利润为0.20元，股东投资回报率为20%。萧条时期，付息前利润为3% × 2 = 0.06元，付息后利润为0.10元，股东利润为-0.04元，股东投资回报率为-4%。股东投资回报率的波动幅度为24%，放大了2倍！此时只有财务杠杆！ 这个情景告诉我们，负债累累的企业、股东的投资回报和股东的现金流对经济周期更为敏感，在繁荣时期可能赚得更多，在萧条时期甚至更糟！这种情况是一个普遍的事实，你不会因为你是一个中国房地产企业而被法律原谅。 换句话说，如果财务杠杆是3.4倍或5倍，这是否意味着四大房企股东的投资回报率波动幅度是非借款企业的3.4倍或5倍？这是否意味着这些房地产企业比繁荣时期的低负债房地产企业赚得更多？在萧条时期，它会比低负债的住房企业更糟糕吗？为什么李嘉诚的长江实业和和记黄埔的财务杠杆只有1.2倍？这是否意味着包括保利地产(报价、咨询)在内的四大房地产企业都在押注中国经济将永远繁荣？ 第三，存货周转率低意味着什么？ 也许当前房价持续上涨，这是原因之一？第二，我们不妨从市场供求的角度进一步分析。库存不断增加，是需求的增加大于供给的增加，还是供给的增加大于需求的增加？库存水平的缓慢变化意味着销售的增长跟不上库存的增长，还是说销售的增长比库存的增长快？供给的增加大于需求的增加，库存的增加快于销售额的增加。当前的价格上涨是可持续的吗？依靠预付款来支持库存大幅增加的商业模式是否可持续？ 总而言之，不可持续性意味着运动的轨迹在未来的某个时候肯定会改变。就像拉弓到极限一样，当放开时，累积的势能(能量)会使弦加速回到原点。依靠土地融资和高杠杆的经济发展模式的不可持续性，以及依靠预付款和高杠杆的房地产经营模式的不可持续性是一样的。我们什么时候回来？回到最好的时代！当少数有支付能力的买家重返市场，当人们的储蓄耗尽时，他们也可能回到中央政府为了结构调整而积极牺牲增长率的时候。

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